CF Industries 천연가스 원가 민감도 수치화 (2026-08-18)
CF Industries 천연가스 원가 민감도 — IR 원문 기준 수치화
1. 결론 (So What)
현재(2026-08-18 전후) 헨리허브 현물가 $2.79~2.93/MMBtu는 CF의 1H26 실제 반영 가스원가 $4.01/MMBtu, 그리고 경영진이 8/6 컨콜에서 밝힌 자체 mid-cycle 계획가정 $3.50/MMBtu보다 낮다. 방향은 마진 개선(원가 압박 완화). 단, FIFO 재고회계·헤지(13.5백만 MMBtu 체결분)로 실제 원가 반영에는 1~2분기 시차가 있다 — 1Q26($4.57) → 2Q26($3.37)로 하락한 실적이 그 시차·방향성을 실증.
2. 원가 구조 (What — 1차 출처 인용)
2-1. 가스 비중
"In 2025, natural gas accounted for approximately 34% of our total production costs." "In 2025, our manufacturing facilities consumed, in the aggregate, approximately 350 million MMBtus of natural gas." — CF Industries 10-K (FY2025), Item 1 "Nitrogen Product Raw Materials", 제출일 2026-02-25, SEC EDGAR (https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1324404/000132440426000007/cf-20251231.htm)
2-2. $1/MMBtu 변동 시 톤당 원가 민감도 (회사 공식 disclosure)
"A $1.00 per MMBtu change in the price of natural gas would change the cost to produce a ton of ammonia, granular urea, UAN (assuming a 32% nitrogen content) and AN by approximately $32, $22, $14 and $16, respectively." — 10-K (FY2025), Item 7A "Quantitative and Qualitative Disclosures About Market Risk"
| 제품 | $1/MMBtu 변동 시 톤당 원가 변화 |
|---|---|
| 암모니아 | $32/톤 |
| 입상 요소(Granular Urea) | $22/톤 |
| UAN (질소 32% 기준) | $14/톤 |
| AN (질산암모늄) | $16/톤 |
2-3. 파생상품 헤지 민감도
"As of December 31, 2025 and 2024, we had open natural gas derivative contracts for 13.5 million MMBtus and 16.0 million MMBtus, respectively. A $1.00 per MMBtu increase in the forward curve prices of natural gas at December 31, 2025 would result in a favorable change in the fair value of these derivative positions of approximately $13 million, and a $1.00 per MMBtu decrease... would change their fair value unfavorably by approximately $13 million." — 동일 10-K, Item 7A
2-4. 아그리게이트 환산 (본 리포트 자체 계산, 회사 공시 수치 아님)
- 2025년 총 소비량 350백만 MMBtu × $1 = 연간 COGS 약 $350M 변동 (10-K 톤당 수치와 별개의 러프 추정치, 제품 믹스에 따라 오차 있음)
3. 분기별 실제 실적 (Data — 회사 실적발표 원문)
| 기간 | CF 반영 가스원가($/MMBtu) | 헨리허브 평균($/MMBtu) | 베이시스(CF-HH) |
|---|---|---|---|
| 1Q25 | $3.68 | $4.28 | -$0.60 |
| 1Q26 | $4.57 | $4.90 | -$0.33 |
| 2Q25 | $3.36 | $3.16 | +$0.20 |
| 2Q26 | $3.37 | $2.93 | +$0.44 |
| 1H25 | $3.52 | $3.71 | -$0.19 |
| 1H26 | $4.01 | $3.91 | +$0.10 |
출처: - 1Q26: CF Q1 2026 Earnings Release, 2026-05-06 발표 - 1H26/2Q26: CF First Half & Second Quarter 2026 Results, 2026-08-11 발표(전일 마감 후)
주의: "Natural gas costs in cost of sales" (실현 파생 포함, FIFO)와 "Cost of natural gas used for production"은 회사 공시상 거의 동일 수치를 쓰나 각주 정의가 다름. 위 표는 "Cost of natural gas used for production in cost of sales" 기준(더 순수한 생산원가 지표).
4. 경영진 자체 가스가격 가정 — mid-cycle EBITDA 산출식 (인용)
"If we assume $3.50 natural gas with a 10% to 12% financial return, that's how you get to the $385 price. You then use our economics and it gets to our EBITDA of $2.9 billion." — Andrew Scribner (EVP/CFO), CF Industries Q2 2026 Earnings Call, 2026-08-06 (Motley Fool transcript, https://www.fool.com/earnings/call-transcripts/2026/08/12/cf-industries-cf-q2-2026-earnings-call-transcript/)
→ 회사는 $3.50/MMBtu를 mid-cycle 가스가격 계획 가정으로 명시. 이 가정 위에 NOLA 요소 인센티브 가격 $385/톤, 베이스라인 mid-cycle EBITDA $2.9B, 2030년 목표 $3.3B를 도출.
"our low-cost, low-risk North American asset base, and not geopolitical risk, is the foundation of our profitability" — Christopher Bohn (CEO), 동일 컨콜
5. 현재 헨리허브 대비 판단
| 벤치마크 | 값($/MMBtu) | 현재 spot 대비 |
|---|---|---|
| 헨리허브 현물 (2026-08-11, FRED) | $2.79 | 기준 |
| 헨리허브 7월 2026 월평균 (EIA) | $2.89 | -$0.10 |
| CF 1H26 실현원가 | $4.01 | spot이 $1.12~1.22 낮음 |
| CF 1Q26 실현원가 | $4.57 | spot이 $1.68~1.78 낮음 |
| CF 2Q26 실현원가 (가장 최근) | $3.37 | spot이 $0.44~0.58 낮음 |
| 경영진 mid-cycle 계획가정 | $3.50 | spot이 $0.57~0.71 낮음 |
판단: 현재 spot은 CF의 최근 실현원가($3.37, 2Q26)보다도 낮고, 경영진 자체 mid-cycle 계획가($3.50)보다 낮다. 2Q26에 spot(HH 평균 $2.93)이 CF 실현원가($3.37)보다 이미 낮았던 것과 유사한 패턴이 3Q26에도 이어지면, 톤당 원가 민감도(10-K Item 7A, $32/$22/$14/$16 per $1 MMBtu)를 적용했을 때 암모니아 톤당 약 $18~23, 요소 톤당 약 $12~16 추가 원가 절감 여지가 있다 (2Q26 실현원가 $3.37 대비 spot $2.79~2.93 기준, 0.44~0.58달러 갭 × 각 제품 민감도).
리스크 요인(원가 압박 방향으로 작용 가능): - 유럽 LNG 가격 $18~20/MMBtu로 유럽 경쟁사 원가는 오히려 상승 중 (Bert Frost, 동일 컨콜) — 이는 CF 원가가 아니라 글로벌 경쟁사 원가이므로 CF 상대적 우위 확대 요인. - Q2 COGS 중 가스·물량 제외 고정비가 전년 대비 +$75M 증가 (Yazoo City 가동중단 고정비 흡수 + 구매 암모니아 원가 상승분) — Andrew Scribner, 동일 컨콜. 가스원가 하락 효과를 일부 상쇄하는 별도 요인으로 분리 인식 필요.
6. 출처 (전체)
- CF Industries 10-K FY2025 (SEC EDGAR, filed 2026-02-25) — https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1324404/000132440426000007/cf-20251231.htm
- CF Industries Q1 2026 Earnings Release (2026-05-06) — https://ir.cfindustries.com/Investors/news/news-details/2026/CF-Industries-Holdings-Inc--Reports-First-Quarter-2026-Net-Earnings-of-615-Million-Adjusted-EBITDA-of-983-Million/default.aspx
- CF Industries First Half & Q2 2026 Earnings Release (2026-08-11) — https://ir.cfindustries.com/Investors/news/news-details/2026/CF-Industries-Holdings-Inc--Reports-First-Half-2026-Net-Earnings-of-1-34-Billion-Adjusted-EBITDA-of-2-18-Billion/default.aspx
- CF Industries Q2 2026 Earnings Call Transcript (2026-08-06, Motley Fool) — https://www.fool.com/earnings/call-transcripts/2026/08/12/cf-industries-cf-q2-2026-earnings-call-transcript/
- Henry Hub Natural Gas Spot Price, FRED (DHHNGSP), 2026-08-11 데이터포인트 $2.79 — https://fred.stlouisfed.org/series/DHHNGSP
- Henry Hub Natural Gas Spot Price, EIA 월간, Jul-2026 $2.89 — https://www.eia.gov/dnav/ng/hist/rngwhhdm.htm
7. 볼트 연결
- [[CF-1Q26-실적업데이트-260508]] — 1Q26 실적 상세, 자사주매입/시나리오
- [[260331_질소비료_섹터_심층비교_CF_LXU_UAN_NTR]]
- [[CF-종합분석-260508]]