주간전략보고

채널: 사피엔스에셋 | 날짜: 원문: https://contents.premium.naver.com/sapiens/sapiensasset/contents/260309180925280wm

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안녕하세요 올바른입니다.

지난주 주간 및 일간보고로 이닛했던 광학기업 두 개의 코멘트를 담았습니다. Raymond James 컨퍼런스 콜에서 광트랜시버 업계에 중요한 코멘트들이 많이 나왔습니다.

오라클-오픈AI 텍사스 프로젝트 노이즈에 대한 해석, [[브로드컴]] 1Q26 컨콜 중 CPO 발언이 의미하는 것, 구리의 대표주자인 크레도 4Q 컨콜 내용에 대해서 해석했습니다.

오픈AI-AWS 딜에서 [[엔비디아]] 그리고 Trainium 밸류체인에 의미하는 바들이 많은 공급망 코멘트들을 살펴봤고, 이번 GPT-5.4 업데이트가 의미하는 바를 정리했습니다.

주간전략보고

2026-03-02

주간전략보고 : 투자의 생각 (3월 2일~3월 6일) (바로가기)

2026-02-23

주간전략보고 : 투자의 생각 (2월 23일~2월 27일) (바로가기)

2026-02-16

주간전략보고 : 투자의 생각 (2월 16일~2월 20일) (바로가기)

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주간전략보고 투자의 생각 : 이란 이슈 지속

4Q25 9주차 실적발표 훑어보기 : 9주차 16개 기업 - 업사이클 & 다운사이클 비교

투자의 생각 : CRDO, VIAV, VRT, LITE, AAOI, ORCL BE, FIGR, MU, SNDK, CRWV

브로드컴([[AVGO]]) : 여섯 번째 XPU 고객 및 광학과 구리 논란

Magnificent 7 : 오픈AI-AWS 딜은 엔비디아 GPU 수요를 높일 것, GPT-5.4, AWS vs Azure

📆 주간 캘린더 (3월 9일~3월 13일)

👨‍💻 → 4Q25~1Q26 실적시즌 / 오라클 및 이란 동향 체크

경기/물가 : 기존주택판매 (화) CPI (수)

고용/실업 : 신규실업수당청구건수 (목)

실적발표 : HPE (월) Oracle, AeroVironment (화) UiPath (수) Adobe, Rubrik, Ulta Beauty (목)

이벤트 : 유가 우려 (주간) 샌프란시스코 게임 개발자 컨퍼런스 (월) Barclays 헬스케어 컨퍼런스 (화)

주간전략보고 : 투자의 생각

이란 이슈 지속

🧭 S&P500 EPS 추정치 변화 (~3/9)

25년 EPS : $271.23 ▲ (2/6 $274.08 ← 1/9 $270.86 ← 12/5 $270.79)

26년 EPS : $314.58 ▲ (2/6 $312.63 ← 1/9 $310.84 ← 12/5 $310.84)

27년 EPS : $365.51 ▲ (2/6 $361.05 ← 1/9 $357.83)

*위 자료는 YTD를 기준으로 한 숫자이며, 아래 '주간 퍼포먼스 체크'는 이번 주만을 따졌을 때입니다.

주간 퍼포먼스 체크

지수(4) : Nasdaq100(+0.2%), S&P500(-1.2%), Dow30(-2.7%), Russell2000(-3.2%)

빅테크(7) : 아마존(+4.3%), 마이크로소프트(+4.3%), 엔비디아(+1.8%), 테슬라(+1.6%), 메타(+1.3%), 구글(-1.7%), 애플(-1.9%)

섹터(11) : 커뮤니케이션(+0.8%), 테크(+0.4%), 경기민감재(+0.0%), 금융(-0.1%), 유틸리티(-1.4%), 리츠(-1.4%), 에너지(-2.0%), 산업재(-3.7%), 필수소비재(-4.1%), 헬스케어(-4.1%), 원자재(-6.0%)

4Q25 9주차 실적발표 훑어보기

9주차 16개 기업 - 업사이클 & 다운사이클 비교

*업사이클이란? : 매출성장률이 역성장(-)에서 성장(+)으로 전환한 기업이거나, '성장률'자체가 약한성장(+)에서 고성장(++)으로 증가하는 기업을 선별하기 위해 많이 참고하고 있습니다. 매출성장률과 영업이익률이 동시에 증가하는 기업일 때는 실적 증가폭도 크지만 리레이팅도 같이 붙기 때문에 가장 좋아하는 구간입니다.

*다운사이클이란? : 매출성장률이 성장(+)에서 역성장(-)으로 전환되거나, 역성장(-) 상태를 유지하거나, 고성장(++)에서 약한성장(+)으로 낮아지는 기업일 경우를 선별하기 위해 참고합니다. 업황이 다운사이클에 들어가면 매출성장률도 낮아지고 영업이익률도 동시에 감소하는 경우가 많기 때문에 실적 감소폭도 크지만 디레이팅도 같이 생기므로 가장 기피하는 구간입니다.

*'클릭 후 더블클릭'하시면 크게 보실 수 있습니다.

4Q25 9주차 실적발표

업사이클 ↗ : 이번주 실적발표 기업 중 업사이클은 크레도CRDO, 씨리미티드SE, 브로드컴AVGO, 시에나CIEN가 있습니다.

다운사이클 ↘ : 다운사이클인 기업은 타겟TGT, 크라우드스트라이크CRWD, 깃랩GTLB, 옥타OKTA가 있습니다.

무중력 ↔ : 딱히 표시를 안한 기업군은 순풍/역풍이 뚜렷하지는 않다고 보는 기업군들입니다. 매크로 순풍이나 역풍에 움직이지 않을 때에는 대부분 무중력인 기업군이 많은 것이 정상입니다.

투자의 생각

CRDO, VIAV, VRT, LITE, AAOI, ORCL BE, FIGR, MU, SNDK, CRWV

상대적인 매력도 평가

주가와 기업의 펀더멘탈을 고려해서 세 가지 기준으로 평가하고 있습니다.

Overweight = 비중확대

Neutral = 중립

Underweight = 비중축소

올바른 미국주식 by SAPIENS

Overweight 순서는 비중, 강도와 무관합니다

[[NVIDIA]]

Google

Vertiv

Bloom Energy

Sea Limited

DoorDash

Micron

dLocal

MercadoLibre

Figure Tech

Sandisk

CoreWeave

[[Lumentum]]

Applied Optoelectronics

Viavi Solutions

크레도(CRDO)

크레도CRDO는 Neutral을 유지합니다.

구리케이블 기반의 AEC에서는 상당한 점유율을 확보했었는데, 광학으로 넘어가는 국면에서 ⓐMicroLED를 사용하는 ALC, ⓑZF(ZeroFlap) 광모듈 시장 점유율이 얼마나 될 것이냐가 중요한 포인트입니다.

따라서, ALC 및 ZeroFlap Optics 제품에 대한 출하 추이를 보면서 다시 결정할 생각입니다.

핵심만 정리해봅니다:

Top 3 하이퍼스케일러가 각각 39%, 32%, 17% 차지 : 매출은 YoY 201%, EPS 성장도 매우 가파릅니다. 하지만 소수의 고객사에게 의존하고 있다는 리스크는 늘 안고 있는 기업입니다. 하이퍼스케일러 Top 3 고객사가 매출비중 88%를 차지하고 있습니다. 아마존, 구글, xAI로 추정합니다.

신제품 ZF Optics 양산을 2개 분기 앞당기다 : 원래 FY27 하반기(CY4Q26~)로 예상했던 차세대 광모듈 제품인 ZF Optics의 양산일정을 FY1Q27(CY2Q26, 대략 5월쯤부터 램프업될 듯)로 앞당겼습니다. 네오클라우드인 TensorWave에 제품 출하를 시작했고, 하이퍼스케일러 및 네오클라우드를 포함한 총 3개사에 추가 인증 절차 중입니다. ZF Optics로 가면 데이터센터 내 어떤 길이의 광 연결에도 대응할 수 있게 될 것이므로 이것이 어떻게 되는지가 중요합니다.

단거리 AEC ↔ 중거리 ALC ↔ 장거리 ZF Optics : AEC는 최대 7m까지의 연결을 지원합니다. 랙 내 연결이나, 랙 간 연결에는 여전히 표준입니다. 이를 넘는 거리는 ALC(Active LED Cable)로 처리할 예정입니다. ALC는 FY27에 첫 샘플링 및 인증을 끝내고 FY28쯤에 양산을 시작한다는 계획이라 CY2Q27쯤부터 ALC 양산이 본격화될 것으로 예상합니다. 이때쯤이면 엔비디아 기준 Scale-up에서도 랙 내는 아니더라도 랙 간에서는 CPO 도입이 점차 시작될 수 있는 시기라 일정이 조금 간당간당하긴 합니다.

크레도 경영진은 CPO로 플러그형이 사라지는 것에 대해서 너무 우려하지 말라며 단거리는 AEC, 중거리는 ALC, 장거리는 ZF Optics로 대응이 가능하는 걸 강조했습니다. 브로드컴과 크레도가 하는 얘기를 종합해보면, 빅테크들은 CPO 도입도 엔비디아가 성공하고 나서 공급망이 다 갖춰지면 1~1.5년 후에 도입하기 시작할 것이라서 크게 걱정하지 않는다는 말입니다. 엔비디아의 CPO 스위치 중 Scale-out 도입이 2H26쯤부터이고, 랙 간 연결이 2H27부터이니 ASIC쪽으로는 각각 지금부터도 한참 걸린다는 의미입니다.

비아비(VIAV)

비아비VIAV는 Overweight으로 이닛했습니다. 자료는 <비아비 솔루션스(VIAV) 기업분석 : 광학의 시대, 더 많은 테스트가 필요해>를 참고하시면 도움이 되실 것 같습니다.

비아비는 광 신호를 측정하고 네트워크 성능을 검증하는 데 필요한 테스트 장비를 생산하는 기업입니다. 광모듈 제조업체나 네트워크 운영자들이 사용하는 장비입니다.

그래서 원래는 통신망 CapEx에 실적이 연동되는 기업이었는데, 최근에는 빅테크들이 통신망도 데이터센터의 퍼포먼스를 관리함에 있어서 중요함을 깨달으면서 데이터센터향 출하 비중이 빠르게 늘고 있습니다.

매출성장률은 3Q25 YoY 26% → 4Q25 YoY 36%로 가속화됐는데 → 1Q26 가이던스는 YoY 36~40%로 더 높아졌습니다. 그러면서 2Q26 매출성장은 1Q26보다 더 좋아질 것을 예고했습니다. 데이터센터 수요의 가시성이 이전에는 1.0~1.5분기 정도만 알 수 있었는데 최근 비아비도 하이퍼스케일러들이 여러 분기/수년 단위의 구매약정을 체결함에 따라서 평균 3분기 이후까지도 수요를 알 수 있게 돼서입니다.

구조적 성장의 세 가지 동력

비아비 CEO는 현재 테스트 장비의 구조적 고성장 국면에 세 가지 동력이 있다고 봅니다:

R&D 개발 장비 : 기술 전환 주기의 단축입니다. 400G → 800G → 1.6T 등 차세대 인터커넥트 제품 개발을 위한 첨단 테스트 장비 수요가 증가하고 있습니다. 통신사 주도로 할 때는 다음으로 넘어가기까지 4~6년이 걸렸는데, 하이퍼스케일러가 시장을 주도하면서 채택주기가 2년 사이클로 대폭 단축됐습니다.

생산 장비 : 광섬유 모듈 생산 라인에 들어가는 계측기 장비 수요는 전방산업의 출하량에 비례합니다. 여기서의 변화는 과거 통신망용으로는 광모듈이 그렇게 많이 필요하지 않았는데, Scale-across, Scale-out, Scale-up으로 광섬유를 쓰기 시작하면 훨씬 더 많은 모듈이 필요하다는 것입니다. 2년 동안 통신사향 모듈 출하가 침체된 사이 모든 용량이 하이퍼스케일러향으로 재배정됐는데, 800G, 1.6T 모듈 양산이 본격화되면서 장비 수요도 크게 증가할 거라 봤습니다.

Layer 0~1 → Layer 2~7까지 확장 : 광섬유의 품질을 측정하고 관리하는 일이 점점 더 중요해지는 트렌드에 맞춰서 비아비는 과거 물리적 하드웨어 중심의 Layer 0~1(데이터 링크 계층)에서 활동해왔지만, 점차 Layer 2~7(애플리케이션까지)까지 확장할 예정입니다. 소프트웨어 기여 마진율이 70%이기 때문에 이것이 늘어난다면 수익성 개선에 도움이 되고, 회사가 커버하는 전체의 영역을 키우겠다는 것입니다.

이를 통해서 "향후 3~4년 동안 비아비가 속한 시장의 TAM은 2~3배 커질 것(I wouldn't be surprised if it doubles or triples over the next three to four years, 2025년 1월 30일, CY4Q24(FY2Q25) 컨콜 中)"이라고 봤습니다.

버티브(VRT)

버티브VRT는 Overweight을 유지합니다. 자료는 <버티브 4Q25 실적발표 : 지붕 뚫은 신규수주 YoY 252%, AI 데이터센터의 핵심 '액체냉각' 수혜>를 참고하시면 도움이 되실 것 같습니다.

S&P 500 리밸런싱 : VRT, LITE, [[COHR]] 편입!

버티브, 루멘텀, 코히런트가 이번 S&P 500 편입 명단에 올랐습니다. 3월 23일 (월) 시장 개장 전에 리밸런싱이 적용될 예정입니다. 수급적으로 버티브, 루멘텀, [[코히런트]], 에코스타에게 좋습니다. Overweight 기업 두 곳이 편입되니 좋네요.

왜 오르는가? 하면:

S&P 500을 추종하는 인덱스 펀드나 ETF(SPY, VOO, IVV 등)의 자금 규모는 전 세계적으로 수조 달러에 달합니다. 특정 기업이 S&P 500에 새로 편입되면, 이 지수의 구성 종목과 비율을 그대로 복제해야 하는 패시브 펀드들은 해당 기업의 주식을 무조건 매수해야 합니다. 기업의 밸류에이션이나 현재 주가 수준은 고려 대상이 아닙니다.

편입 발표일과 실제 지수 반영일(리밸런싱일) 사이에 막대한 매수 자금이 유입될 것을 시장 참여자들이 미리 알기 때문에, 이 수급을 노리고 선점하려는 헤지펀드와 개인 투자자들의 매수세까지 더해지면서 주가가 단기적으로 크게 오르게 됩니다.

루멘텀(LITE)

루멘텀LITE은 Overweight을 유지합니다.

브로드컴 CEO 발언은 무엇을 뜻하는가?

브로드컴 컨콜 내용에 대해서는 아래에 따로 정리드렸는데,

브로드컴 CEO의 발언을 요약하면 '랙 내부 Scale-up 네트워크에는 2027년 이전까지 구리가 쓰일 것이다'입니다. 단거리에서는 구리 케이블이 지연시간, 전력소비, 비용에서 유리하기 때문입니다. 구리로 100G(800Gbps) → 200G(1.6Tbps) → 400G(3.2Tbps)까지 확장할 수 있다는 입장입니다. 그리고 2028년부터는 광케이블이 급격히 보급될 것이라고 말했습니다.

그래서 지금까지 내용과 브로드컴 CEO 발언은 상충되는 내용이 아닙니다. 지금 말하는 것은 Scale-out 네트워크에 쓰이는 CPO입니다. 이미 Scale-out은 광트랜시버로 쓰고 있었는데 이를 CPO로 전환하는 고정입니다.

현재 CPO 기술 주도는 엔비디아가 적극적으로 먼저 드라이브를 걸고 있고, 상대적으로 브로드컴 및 하이퍼스케일러들은 이를 따라가고 있는 양상입니다. 그런 엔비디아도 Scale-up까지 본격 광학을 사용하는 것은 Feynman부터일 것입니다. ISSCC에서 나왔던 기술들을 보면, 이때쯤 되면 다이 간 통신에서도 광을 사용할 것 같습니다. 이렇게 보시면, 'CPO로 모든 것이 대체되지 않을 것'이란 말도 맞지만, '앞으로 점점 더 Scale-out, Scale-up에서도 광이 더 많이 쓰일 것'이라는 말도 맞다는 것을 아실 수 있습니다.

광학 밸류체인들 입장에서는 ⓐTAM이 이렇게 빠르게 커지는 시장에서 ⓑ시장 점유율도 점점 더 높아질 것이니 CY27~CY29까지를 생각하면 성장률이 크게 높아진다는 것을 반영하는 과정입니다.

구리쪽에서는 ⓑ새로 생기는 시장 내의 점유율 자체는 조금씩 낮아지지만 ⓐTAM이 워낙 빠르게 성장하고 있으니 우리는 앞으로도 고성장을 유지할 것이다는 주장입니다.

두 가지 모두 사실이나 최근에 광학 도입이 더 빨라지고 있는 것(OCS로 각종 스위치들 대체)은 맞습니다. ⓐ는 광학이나 구리나 동일한데, ⓑ가 바뀌니 최근의 광학 밸류체인들이 더 강해지고 구리쪽은 더 눌렸던 것입니다. 그러다가 다시 투자자들이 ⓐ가 둘다 크니 제로섬이 아니구나를 깨닫고 구리쪽이 어느정도 오를 수는 있겠다는 생각을 전해드린 것이 전일 일간보고입니다.

트레이더가 잘하는 것은 이런 흐름 속에서 기대와 현실 간의 괴리를 먹는 것일 건데, 저는 그런 소질은 없습니다. 전체적인 Bird-eye view입니다. 고객사들은 여전히 가장 합리적인 선택지를 골라가고 있습니다. 기술발전 속도들이 빨라지다보니 단문이 아닌 전체의 컨텍스트를 삼켜야 헷갈리지 않는 시장이 되고 있습니다.

엔비디아가 주도하는 CPO 스위치 도입은 Nvidia Quantum-X Photonics InfiniBand Switch(Q3450-LD, 800Gbps, 144개 포트, 대역폭은 스위치당 총 115Tbps)가 이미 현재 코어위브, 람다, TACC향으로 출하 중이며, 2026년에는 대략 25,000개의 CPO 스위치가 출하될 것으로 예상합니다. CPO 스위치는 2026년 Scale-out의 Spectrum-X → 2027년 rack-to-rack의 구조로까지 침투할 예정입니다. 다만, 원래 구리로 했던 걸 광학으로 바꾸는 과정이라서 각각 이제 막 ~5%씩 침투 목표입니다. 매년 침투율은 높아질 것입니다.

루멘텀 CEO 발언 (모건스탠리 TMT 컨퍼런스)

루멘텀이 3월 2일 모건스탠리 TMT 컨퍼런스에서 말했던 내용들을 보고 정리해보면:

루멘텀은 고출력 레이저에서 상당한 경쟁역량을 갖고 있습니다. CPO의 단점 중 하나는 레이저의 신뢰성 문제였는데, 루멘텀은 해저 케이블에서 사용했던 레이저를 사용하여 문제를 해결할 수 있었습니다. 해저 케이블은 문제가 생길 때마다 건져올릴 수 있는 장비가 아니기에 매우 높은 신뢰성이 필요한데 이정도 수준의 신뢰도를 칩에 적용한 것입니다.

루멘텀은 EML(광트랜시버 내부에 전기 데이터를 빛으로 바꾸는 부품, InP 칩에 레이저와 고속변조기 내장됐으며 100G, 200G 송수신기에서 필수적)에서 세계 최대 생산 용량을 갖고 있는데(점유율 50~60%), 엔비디아의 $2B 투자금으로 루멘텀은 5번째 팹을 구축할 예정입니다. 코히런트와도 비슷한 계약을 체결했는데 구리에서 광으로의 인터커넥트 전환에 따른 CPO 물량을 모두 확보하기 위함입니다.

루멘텀은 18개월간 공급량을 4배 늘렸고, 향후 2개 분기 동안 20% 더 늘릴 것임에도 수요를 따라가지 못해 수요가 2027년까지 다 찼고, 길게는 2028년까지 주문이 꽉찬 상태입니다. 그리고 경쟁사들도 캐파를 늘리지만 그럼에도 불구하고 레이저를 충분히 생산할 수 없어서 계속해서 수요가 공급을 더 많이 초과하고 있다고 말했습니다. 2026년 2월 3일 루멘텀이 4Q25 실적발표에서 2027년까지 꽉찼다고 말했던 것과 비교해보면 1개월 사이에 2028년 주문까지도 받기 시작한 것입니다. 그래서 철저하게 팹들을 고부가가치 제품에만 집중하기로 결정했습니다. 일본 팹 2곳은 마진이 높은 100G, 200G EML(트랜시버 기준 800G, 1.6T랑 같은 의미입니다)과 CW 레이저 생산에 집중하고 생산량을 늘리면서도 200G EML 비중을 확대하며 / 영국과 미국 팹은 CPO 전용 제조시설로 100% 전환 예정입니다. 향후 몇 분기 내에 CPO 인도가 시작되면 모든 물량이 빠르게 소진될 것으로 봤습니다.

OCS와 CPO 수요가 점점 더 강해지고 있습니다. 한 고객사(구글)는 Scale-up을 위해 OCS를 사용하고, 다른 고객들(메타, 마이크로소프트)도 Spine Switch 교체용으로 OCS를 고려하고 있습니다. 앞으로 광학 Scale-up이 보편화되면 훨씬 더 큰 TAM을 갖게 될 것으로 예상했습니다.

몇몇 마진과 매출에 중요한 빅테크들에게 집중 출하하여 GPM을 40%보다 훨씬 더 높이고 싶다고 전했습니다. EML, OCS, CPO를 통해서 충분히 가능하다는 입장입니다.

InP 레이저 칩을 만들기 위한 기판에 대한 중국 수출 통제 우려가 있었으나, 중국 외부의 핵심 공급사와 7년 장기 공급 계약을 체결하여 2030년대 중반까지 원재료 수급 리스크를 크게 낮췄습니다.

옵토일렉트로닉(AAOI)

옵토일렉트로닉AAOI는 Overweight을 유지합니다.

처음 소개드린 자료는 <주간전략보고 : 투자의 생각 (3월 2일~3월 6일)>에서였습니다. 고사양, 고출력 레이저는 루멘텀에서 사가겠지만 엔비디아와 하이퍼스케일러들이 필요로 하는 광트랜시버 및 CPO 수요가 워낙 크게 늘면서 LITE, COHR로도 수요를 다 충족하지 못하는 시장이 되자 InP 레이저 칩이 부족한 상황에서 AAOI의 100G, 400G, 800G, 1.6T 트랜시버 매출도 크게 높아질 것이란 점이 포인트입니다.

여기서 중요한 것은 800G 광트랜시버가 하이퍼스케일러의 퀄을 통과하느냐였습니다.

이번 Raymond James 컨퍼런스(미국시간 3월 3일)가 중요했던 이유

3월 3일, Raymond James 컨퍼런스에서 옵토일렉트로닉스의 CFO가 말한 것이 중요했습니다.

옵토일렉트로닉스는 2012년 아마존과 협력하여 데이터센터 전용 광트랜시버를 처음으로 개발한 회사였습니다. 업력은 29년 됐고, 데이터센터용 트랜시버를 만드는 제품이 메인입니다. 사업의 3분의 2이고 앞으로 고성장하면 데이터센터향 매출비중이 훨씬 빠르게 늘을 것입니다.

실제 컴퓨팅 인프라인 백엔드(Backend Network / Compute Fabric)에서는 800Gbps정도를 사용하고, GPU 서버와 외부를 연결하는 프론트엔드쪽(Frontend Network / Storage & Management Fabric)에서는 400Gbps를 사용하고 있습니다. 백엔드는 GPU들의 결과값을 서로 끊임없이 주고받는 통신망이고, 프론트는 훈련에 사용할 데이터를 끌어오거나 가중치를 기록하는 역할을 담당하는 통신망입니다. 백엔드와 프론트엔드가 현재 각각 1.6Tbps, 800Gbps로 업그레이드되는 사이클을 겪고 있습니다.

최근 하이퍼스케일러들이 자신들이 필요한 광모듈을 전부 확보하지 못할 거란 인식이 생기기 시작하면서, 자신들이 필요하다고 생각하는 만큼의 용량을 장기 계약을 통해서 확보하려 하고 있습니다.

옵토일렉트로닉스의 고객사는 Top 5 데이터센터 운영사 중 3곳이며, 최근 몇 달 사이 옵토일렉트로닉스가 보유한 생산용량이나 앞으로 구축할 생산 용량에 대해서 장기공급계약을 체결하려는 관심이 점점 더 높아지고 있습니다.

엔비디아가 루멘텀과 코히어런트에 장기 공급계약을 맺은 것에 대해서, 옵토일렉트로닉스 CEO의 생각은 이렇습니다. 업계가 EML 및 VCSEL에서 실리콘 포토닉스 및 CPO용 고출력의 좁은 선폭을 가진 레이저로 나아가게 되면, 광학 소자들이 이전 세대 소자들보다 물리적으로 훨씬 커지게 되는데 이 경우 웨이퍼 면적을 생각할 때 다이 크기가 몇 배 커지면 앞으로 나올 물량이 그에 반비례해서 영향을 받는다는 것이라 앞으로 1~2년 후 진짜 수요가 몰리기 시작함에 앞서서 지금부터 미리 용량을 확보해놓는 게 중요해지고 있다고 말했습니다.

가장 중요한 포인트인, 800G 광트랜시버용 펌웨어 업데이트는 이미 다 해결된 상태입니다. 새로운 펌웨어를 이미 배포했고 앞으로 문제가 되지 않을 것으로 봤습니다. 800G 트랜시버 출하에 문제가 없음을 확인한 것이며 2Q26부터 양산에 들어갈 예정입니다.

800G 및 1.6T 생산용량을 10만 개 → 2026년 중반까지 20만 개 → 2027년 중반까지 50만 개로 늘리는 경로에 대해서는 옵토일렉트로닉스가 트랜시버 제조에 있어서 ⓐ자체 레이저 파운드리를 갖고 있고, ⓑ트랜시버 제조를 위한 자동화 기술을 발전시켜왔음을 해자로 강조했습니다. 다른 기업들은 새 공장을 짓고 사람들을 채용하고 교육하는 것인 반면 옵토는 장비를 주문하고 설치하는 데 시간은 걸리지만 수작업을 최소화하고 자동화한 덕분에 훨씬 더 예측 가능한 증설 과정을 거친다는 점입니다. 또한 자동화 덕분에 생산거점을 어디서든 위치할 수 있어서 미국으로 생산시설을 이전하기가 매우 용이합니다. 루멘텀이나 코히어런트 등이 동남아에 계약제조 생산거점을 가지고 있는 이유가 인건비가 저렴하기 때문인 건데 옵토 입장에서는 똑같이 자동화되어 있으니 상관이 없습니다. 경쟁기업들의 아시아의 생산시설들에 비해서 10~15% 정도 비싸지만 고객사들 입장에서는 공급망 가시성을 높일 수 있는 정도입니다. 램프업이 가팔라야 하는 현재 상태에서 자신의 해자가 잘 드러날 수 있는 환경임을 강조했습니다.

원래 AI Boom 이전까지는 트랜시버 가격은 매년 15~20%씩 하락해왔었는데, 당분간 가격인하는 없을 거라 예상했습니다. 800G 트랜시버는 $400, 1.6T 트랜시버는 단품 기준 $700~$800선입니다.

2027년 중반에 도달할 트랜시버 월매출 $378M은 구체적으로 100G/400G 트랜시버 $91M + 800G 트랜시버 $217M + 1.6T 트랜시버 $71M으로 구성됩니다. 이미 개발한 생산장비와 기계를 대규모 복제하면 될 것으로 봤습니다. 초기 용량은 대부분 대만에서 용량을 늘릴 것인데, 2026년을 지나 2027년으로 가면서는 대부분이 미국에서 증설이 나올 것이라고 봤고 2027년 중반쯤에는 800G 및 1.6T 제품 생산 대부분이 미국에서 나올 것이라 전망했습니다. 텍사스 휴스턴에 집중될 예정입니다. 2027년 매출은 3개의 하이퍼스케일러 고객을 기반으로 하고 있는 추정치인데, 다른 하이퍼스케일러 고객들도 다양한 단계에서 논의 중인 상태입니다.

하이퍼스케일러로부터 1.6T 트랜시버 $200M 대량주문

3월 9일, 오늘 옵토일렉트로닉스가 오랜기간 협력해온 주요 하이퍼스케일러 중 한 곳으로부터 1.6T 데이터센터용 트랜시버의 $200M가 넘는 첫 대량 주문을 받았다고 발표했습니다. 제품 인증을 거친 후 3Q26부터 출하가 시작되어 4Q26에 출하 완료 예정입니다. 이제 하이퍼스케일러향으로 400G, 800G, 1.6T 트랜시버 모두 판매할 수 있게 됐습니다. 매우 좋습니다.

오라클(ORCL)

오라클ORCL은 Neutral을 유지하고 있습니다.

'오픈AI-오라클 데이터센터 확장 계획 철회'

장 마감 직전에 오라클-오픈AI 텍사스 애빌린 데이터센터 확장 계획 철회 뉴스가 나왔습니다.

이에 대한 생각들을 쭉 정리해보면 이렇습니다:

해당 프로젝트는 크루소가 데이터센터 전력 조달 및 쉘을 개발하고, 오라클이 임차인으로서 컴퓨팅과 네트워킹 클러스터를 구축하고, 오픈AI가 오라클의 컴퓨팅을 빌리는 계약이었습니다. 총 8개 동을 임대했고 현재 2개 동이 완공 후 서비스 중인 상태에서 6개 동을 추가 임대하는 계약에 대해서는 오픈AI가 거절한 것입니다.

이유는 여러 가지입니다. ⓐ당초 예상과 달리 6개동에 대한 전력 공급은 최소 1년 후에나 가능할 것으로 예상됩니다. 전력망(FTM)을 통한 온라인에 지속적인 병목이 있습니다. ⓑ1년 후면 Rubin 클러스터를 깔아야 할 시점이므로 당장은 Blackwell 클러스터 용량을 안 늘리는 게 합리적입니다. 대신 AWS 및 Azure를 통해서 임대 용량을 늘리고 있습니다. 오픈AI 컴퓨팅 인프라 담당자는 여러 주에 걸쳐서 6개 이상의 사이트를 동시 개발 중이라고 말했습니다. 예를 들어, 오라클과 같이 진행하는 다른 사이트인 스타게이트 위스콘신 부지를 좀 더 빠르게 구축하고 있습니다. Rubin 클러스터용입니다. ⓒ오라클은 나머지 6개 동에 대해서는 메타와 임대 협상 중입니다. 여기에 엔비디아의 칩을 깔 수 있게끔 엔비디아와 오라클이 같이 협상에 나서고 있다고 전해집니다.

오픈AI의 컴퓨팅 수요 자체는 2025년 12월 ARR $20B → 2026년 3월 $30B로 가파르게 높아지고 있습니다. 오픈AI 입장에서는 Azure, AWS, OCI, CoreWeave 등 여러 CSP들 중에서 당장 온라인할 수 있는 사이트에서 컴퓨팅을 늘려가면서 수요를 충당하고 있습니다. 최근에는 몇 주 동안은 AWS향으로 엔비디아 Blackwell 주문을 늘리는 중입니다. 뉴스상 문제가 될 것은 없습니다.

오라클 코멘트는 자료를 쓴 상태에서, 공식 입장문도 추가됐습니다.

블룸에너지(BE)

블룸에너지BE는 Overweight을 유지합니다.

블룸에너지 CCO, "5GW 용량까지 확장하려는 계획 있다."

S&P Global Energy Podcast 중, 에서 블룸에너지의 CCO(Chief Commercial Offier)인 Aman Joshi가 출연하여 "회사가 5GW 용량까지 확장하려는 계획을 갖고 있다(20분 40초쯤부터)"고 말했습니다.

성장을 위한 운전자본 확보 중

IDF 링크드인에, IDF(사모대출펀드)가 블룸에너지의 세 가지 사이트에 걸쳐서 $650M 규모의 자금지원을 한다고 발표했습니다. 이번 $650M 딜의 금융 파트너사들은 Bank of America, HPS Investment Partners, LLC, First Citizens Bank, Morgan Stanley, Vantage Infrastructure입니다. 블룸에너지가 여러 데이터센터 및 C&I 고객들에게 블룸에너지 서버를 출하함에 있어서 필요한 자본들을 $650M 가량 조달했다는 내용입니다.

수요가 더 커지는 그런 뉴스는 아니고 '성장을 위한 자금조달 자체도 잘 나오고 있다'는 것입니다. 현금흐름은 흑자인데 워낙 CY26 → CY27까지 운전자본이 많이 들어가다보니 그렇습니다.

SemiAnalysis 'BTM 프로젝트 더 많아질 것'

SemiAnalysis가 데이터센터 전력비용 상승 및 RTO/ISO의 전력 수요 전망에 대한 자료를 썼습니다.

중요한 것들만 정리해보면:

"과거에는 에너지가 핵심 병목이었지만, BTM 프로젝트가 크게 늘면서 2027년쯤부터는 컴퓨팅 수요보다 데이터센터 공급이 훨씬 더 많아질 것(While energy used to be the core bottleneck, we are now seeing more “serious” datacenter supply in 2027 than actual demand for AI and non-AI compute)"이라 말했습니다. 현장 가스 발전원을 통해서 에너지 제약이 크게 완화될 예정이며, 이 과정에서 GEV, CAT, BE 같은 현장 가스 솔루션 공급업체, VRT 같은 장비 협력업체(BTM에서는 전력 안정성이 더 중요)에게는 긍정적인 것으로 보고 있습니다.

대신 제약 요인이 에너지 → 건설로 옮겨가는 중입니다. 전력 공급 승인을 받은 데이터센터 캠퍼스도 아직 최대 전력 용량을 쓰지 못하고 있는데 전력망은 연결됐는데, 건물과 랙 설치가 아직 완료되지 않았기 때문입니다. VRT, FIX처럼 모듈화된 데이터센터 장비를 더 많이 구매하는 방향이기도 합니다.

이 과정에서 BTM 프로젝트를 통해서 수요를 충당하게 되면, 생각보다 전력망 제약에 의존하는 섹터인 IPP 기업(VST 등)에게 부정적일 것으로 봤습니다. 대신 CY27로 가면 전반적인 병목이 전력이 아닌 칩으로 옮겨갈 것이고 업계가 여전히 충분한 메모리와 로직 반도체를 확보하지 못하고 있고 앞으로 더 많은 공급 부족이 발생할 것이라 봤습니다.

핵심만 5줄로 정리하면:

데이터센터 전력에 대한 병목이 완화될 것, Powered Shell에게는 약간의 Negative

전력병목 완화는 BTM/On-site generation 덕분, 2028년 DC 프로젝트 중 50%가 BTM이 될 것

수요 강세 상황에서 시장 병목이 이동함에 있어서 제약 요인이 에너지 → 건설로 갈 것

FTM쪽에는 약간의 Negative, BTM쪽에는 Postive, 전체 업스트림(칩)은 약간의 Positive

CY27로 가며 전반적인 병목이 전력 → 칩으로 옮겨갈 것. 메모리/로직 쇼티지 더 심해진다입니다.

트럼프, 하이퍼스케일러에게 BTM 늘릴 것을 강조

트럼프가 하이퍼스케일러들과 데이터센터 BTM 프로젝트를 늘릴 것을 강조하는 성명을 냈습니다:

구글, 메타, 아마존, 마이크로소프트, 오픈AI, 오라클이 서명에 참여했는데 흥미로운 건 앤스로픽이 서명 명단에 없습니다. 약간의 감정싸움 비슷하게 번져가는 모습입니다.

데이터센터 운영에 필요한 신규 발전 장비를 직접 건설, 조달, 구매, 전력 공급을 위한 모든 송전 및 인프라 업그레이드 비용을 부담하겠다는 발표입니다. 전력회사 및 주 정부와 별도의 전기요금 체계에 대해서 협상할 것이며, 전력 사용 여부와 관계없이 계약된 전력 요금을 지불할 계획입니다.

최근에 왜 이렇게 BTM 프로젝트 위주로 정책적인 푸시가 생기고 있나를 정리해보자면, 이게 2025년 11월 선거랑 밀접하게 연관됩니다. 당시 버지니아와 뉴저지에서 민주당이 당선된 이유로 다들 꼽는 것이 전기요금 인상에 대한 유권자들의 분노를 '데이터센터 때문이다'라고 쏠리게 만들었던 전략 덕분이었다고 전해지기 때문입니다. 어쨌든 이들도 데이터센터가 본인 전기료를 부담하기 위해서는 BTM 프로젝트를 늘려라라고 주장하는 것이라서 블룸에너지 및 가스 발전 장비 제공자들에게는 좋은 방향입니다. BE, CAT, CMI, FTAI, KGS 등등이 있습니다.

피겨 테크(FIGR)

피겨 테크FIGR는 Overweight을 유지합니다.

2026년 2월 월간 실적 : Consumer Loan Marketplace Volume YoY 127%

피겨 테크의 2026년 2월 영업 데이터가 공개됐습니다. Consumer Loan Marketplace는 YoY 127%로 매우 강합니다. 3월은 계절적으로 강세구간이라서 이정도면 1Q26 매출성장률도 YoY 80~90%에 가까울 것으로 예상합니다. CY26 PER은 23배입니다. YLDS는 MoM 56%, Figure Connect와 Markets의 핵심 사업들인 Democratized Prime 지표들도 MoM 30~51%씩 성장하여 매우 좋습니다.

피겨의 ⓐHELOC 발행량 방향성을 알 수 있는 Provenance TVL 볼륨은 $1.51B, ⓑDemocratized Prime이 잘 돌아가고 있는지를 파악할 수 있는 YLDS 유통량은 $599M입니다. 펀더멘탈 자체는 HELOC 발행량 추이가 어떤가 + 향후 DeFi 생태계가 얼마나 안착할 수 있는가로 결정됩니다.

FDIC, '토큰화된 증권은 일반 증권과 같게 취급한다'

미국의 연방은행 규제기관이 이제 SEC의 허가를 받아 증권을 토큰화시킨 것에 대해서 일반 증권과 동일한 자본 취급을 받는다는 점을 명확하게 했습니다. 이번 피겨 테크 4Q25 실적발표에서 마이크 캐그니가 참석하지 않은 이유가 "백악관에 자문할 게 있어서였다"고 말했는데, 이 건인 것으로 예상됩니다.

피겨 테크에게는 좋은 뉴스입니다. 피겨 테크는 주택담보대출(HELOC) 등 실물 연계 자산(RWA)을 블록체인 상에서 토큰화하여 유통하고 대출자와 투자자를 연결하는 블록체인 네이티브 자본 시장 플랫폼입니다. 전통 은행들은 토큰화된 자산이 암호화폐처럼 취급되어 무거운 자본금 규제를 받을까 봐 투자를 꺼렸습니다. 하지만 이번 발표로 은행들이 피겨 플랫폼에서 거래되는 토큰화된 자산에 마음 놓고 투자할 수 있게 되었습니다. 특히 YLDS는 SEC에 등록된 증권이자 토큰화된 MMF입니다. 은행 입장에서 이제 현금성 자산이나 국채를 보유하듯이 YLDS를 가질 수 있게 됐습니다. USDC와 YLDS의 차이는 지난주 주간전략보고에 정리드렸습니다

마이크론(MU)

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1Q26 DRAM 가격인상률 QoQ 70% → 100%로 상향

전자신문에 따르면, SEC가 1Q26 DRAM 가격 인상률을 QoQ 100% 이상으로 확정했다고 전해집니다. 1월에 QoQ 70%로 협의했었는데 한 달 사이 더 높아진 것입니다. 1월에도 가격인상률 때문에 업계에서 얘기가 많았지만 실제로는 여전히 빅테크들이 공급 물량 선제 확보를 위해서 SEC, SKH와 컨택을 늘려왔었습니다. 공급 논의 중에도 수요가 급증하자 1월에 이어서 2월에도 가격을 추가로 높인 상태입니다.

Nanya, 'AI 서버의 DRAM BoM은 2026년 10%정도일 것'

대만의 Nanya는 메모리 수급 불균형이 개선되고 있지 않으며, 연말까지 QoQ 가격 상승이 이어질 것으로 예상하고 수급 불균형은 아무리 빨라도 2028년 하반기에나 개선될 수 있지 않을까 하며 예상했습니다. AI 수요 급증 때문에 메모리가 부족한 것인데 메모리 공급업체들의 신규 생산능력에는 한계가 있고 클린룸 자체도 계획을 볼 때 수요증가분에 비해서 부족하기 때문에 앞으로 AI 수요 성장속도를 맞추기가 어렵지 않겠냐 하는 것입니다. 또한 AI 서버에 사용되는 DRAM의 BOM은 2024년 4% → 2025년 7% → 2026년 10%정도로 예상했습니다. 아직까지 엄청나게 높은 수준까지는 아닙니다.

HBM은 DRAM 수요의 10%정도를 차지하지만, 생산능력으로 보자면 25% 이상을 소모하고 있기 때문에 HBM 수요가 높아지는 만큼 DRAM의 공급량은 계속해서 줄어드는 상황입니다.

메모리 업계 전망

SEC가 IB 대상 컨퍼런스를 마쳤습니다. 메모리 업계 전반에 대해서 전망한 것들을 정리해봅니다:

메모리에 대해서는 2027년까지 타이트한 시장 상황이 지속될 것입니다.

공급업체들이 NAND보다는 DRAM에 집중함에 따라 eSSD 쇼티지는 더욱 심각하고 장기화될 것입니다.

시장의 우려와 달리 2026년 HBM3E 가격이 2025년보다 YoY 상승할 수 있는 가능성이 있습니다.

샌디스크(SNDK)

샌디스크SNDK는 Overweight을 유지합니다.

샌디스크가 3월 3일, 모건스탠리 TMT 컨퍼런스에서 말한 것을 정리해봅니다:

샌디스크 CEO/CFO 발언 (모건스탠리 TMT 컨퍼런스)

4Q25에 데이터센터향 스토리지 즉시 납품 주문이 크게 증가했는데, 이제 NAND는 AI 아키텍처에 완전히 통합되고 있으며 NAND는 현존하는 반도체 기술 중에서 가장 확장성이 뛰어나기 때문에 앞으로 더 많은 채택률을 보일 것이라고 전망했습니다.

샌디스크는 엔비디아의 ICMS 채택률, 연간 VR200 NVL72 판매량, 판매속도를 가정할 때 2027년 기준 75~100EB정도의 추가 수요가 생길 것이라 전망했습니다. (4Q25 당시에는 CY28부터 150~200EB의 추가 수요가 될 것이라 전망) CY25 eSSD향 전체 시장규모가 ~300B였기에 CY25 eSSD 수요의 25~33%정도가 추가로 생기는 것입니다.

앞으로 추론의 시대에 NAND가 더 큰 역할을 할 것이란 전망입니다. HBF용으로는 2026년 말에 NAND 노드 개발이 완료되고, 컨트롤러도 2027년쯤에는 고객들이 사용할 수 있는 첫 번째 제품을 선보일 수 있을 거라 말했습니다. 기술적으로는 BiCS8의 파생형이기 때문에 완전히 새로운 노드를 구성하는 것은 아닙니다.

크게 보자면 기존과 같은 방향의 코멘트였고, 예상대로 잘 되고 있음을 확인한 정도입니다.

코어위브(CRWV)

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코어위브 공동창업자 겸 최고개발책임자 (모건스탠리 TMT 컨퍼런스)

3월 4일, 코어위브도 모건스탠리 TMT 컨퍼런스에서 현 상태에 대해 말했습니다:

ARR은 2025년 말 $6.7B → 2026년 말 $17~19B → 2027년 말 $30B까지 상승할 전망입니다. 고객들은 장기 계약을 선호하고 있어서, 2024년에는 3년 계약이 주였는데 → 2025년에는 4년 계약이 주가 됐고 → 현재 $66.8B 수주잔고는 5년 계약이 대부분이며 일부는 6년이라고 말했습니다. 마이크로소프트가 4Q에 말했던 것과 비슷하게 GPU의 내용연수 5~6년 동안 사용할 가격과 마진이 정해진 사업들입니다. 클러스터를 구축하고 온라인하는 데 쓰는 초기 3개월이 지나면 3개월차부터 60개월차까지 공헌이익률은 25%이기 때문에 꾸준한 현금흐름을 창출하는 파이프라인이 하나씩 쌓여간다는 의미입니다.

구형 인프라에 대한 수요도 매우 높습니다. 고객들이 단순히 Blackwell을 요청했다가 공급이 안되니 Hopper로 대체하는 것이 아니라, 추론의 시대로 오면서 기업 고객들이 워크로드를 특정 인프라에 맞게 설계하고 특정한 사용 사례를 염두에 두고 있다보니, 구형 칩에 대해서도 감가상각 기간이 끝나더라도 충분히 높은 마진으로 수익화할 수 있을 것이란 전망입니다. 현재 6년 된 A100도 대규모로 갖고 있고 여전히 수익화 중입니다.

4Q25 기준 스토리지 같은 주변 서비스까지 함께 사용하는 계약률이 80%를 넘었습니다. 이제 코어위브의 스토리지 소프트웨어 ARR은 $100M을 넘겼습니다. 그리고 이번 엔비디아 $2B 투자 딜에 포함된 세부조항을 통해서 자체 OS를 외부 기업에게 판매하는 기회로도 연결될 수 있다고 말했습니다. 이게 실제로 될지는 좀 더 봐야하는데 만약 소프트웨어 판매 매출이 빠르게 증가할 경우 코어위브가 벌어들이는 $1당 마진율이 좋아지는 흐름인 것이므로 좋습니다.

CapEx를 하고 나서는 실제 클러스터를 가동하기까지 3개월 정도가 들어갑니다. 3Q25 → 4Q25로 넘어가는 동안 유효 전력규모가 QoQ 30%정도 증가했기에 이렇게 증가한 비용은 단기적으로 마진이 낮아지는 건 이런 맥락에서 나오는 것이고 전체적인 마진 프로필이 바뀐 건 없었습니다.

경영진은 현재 전기 엔지니어 인력이 부족한 영향이 크다는 것을 강조하며, 업계에서 코어위브의 성공과 실패를 좌우할 사이트가 1~2개쯤 있는 것처럼 얘기하지만 실제로는 43개를 운영 중인 상태임을 강조했습니다.

코어위브의 Powered Shell 자금조달 진행 중

어플라이드 디지털이 Polaris Forge 2 캠퍼스 건설을 위한 자금조달의 일환으로 $2.15B 선순위 담보부채권 발행 가격을 발표했습니다. 2031년 만기, 6.750%, 98%의 발행가입니다. 이게 코어위브향으로 들어가는 캠퍼스입니다. 6.750%면 SOFR(3.70%) + 305bp인데 조달 금리가 꽤 좋습니다. 공모 자체는 3월 10일경 완료될 것으로 봤습니다. 코어위브와 어플라이드 디지털 모두에게 공모 결과가 중요합니다.

퍼플렉시티의 코어위브 파트너십 강화

코어위브는 Perplexity와 다년간 전략적 파트너십을 체결하고, 코어위브 클라우드에서 퍼플렉시티 추론 워크로드를 지원할 예정임을 밝혔습니다. GB200 NVL72 클러스터를 활용하고, CoreWeave Kubernetes Service에서 추론 워크로드를 실행하며, W&B 모델을 사용해 실험부터 프로덕션까지 모델을 훈련하고 파인튜닝하며 관리하기까지를 지원할 예정입니다. 코어위브의 소프트웨어 채택이 이전보다 점점 더 늘어나는 중입니다.

브로드컴(AVGO)

여섯 번째 XPU 고객 및 광학과 구리 논란

브로드컴 [[Broadcom]] : ASIC 및 네트워킹 No.1

3월 4일, 브로드컴이 1Q26 실적발표를 마쳤습니다.

핵심만 요약해보면:

매출성장률 YoY 29%, AI 매출비중 43.5% : 매출은 $19.31B로 YoY 29%, EPS는 $2.05로 YoY 28%, Semi Solution 매출은 $12.52B로 YoY 52%, Software 매출은 $6.8B로 YoY 1%입니다. AI 매출은 $8.4B로 YoY 106%입니다. AI 매출이 전사 매출에서 차지하는 비중은 43.5%입니다. 아직 전사 매출성장률은 낮습니다. 엔비디아의 AI 매출비중은 90%가 넘고 전사 매출성장률은 YoY 73%입니다. 전사에 AI가 기여하는 정도가 중요한데 높지 않아서 Non-AI 영향을 받습니다.

여섯 번째 XPU 고객 확보 : XPU 고객사가 6곳으로 늘었습니다. ①구글 ②메타 ③바이트댄스 ④애플 ⑤앤스로픽에서 이번 분기에 ⑥오픈AI가 추가됐습니다. (1) 구글은 TPU v7 출하 수요가 매우 강력하고, TPU v8 등 차세대 TPU에서도 수요가 더욱 증가할 것이라 봤습니다. (2) 메타는 MTIA 로드맵이 순항 중이라고 말했고 2027년에는 multiple GW로 증가할 것으로 예상했습니다. (3~4) 바이트댄스나 애플에 대해서는 크게 밝히지 않았습니다. (5) 앤스로픽은 우선 구글 TPU를 커스텀해서 랙 형태로 구매하려는 것인데 2026년에 1GW, 2027년에는 3GW로 늘릴 예정입니다. (6) 오픈AI는 2027년에 1GW를 배포할 예정입니다.

2028년까지의 공급망 확보 : [[TSMC]] 웨이퍼, HBM, 기판 공급이 제한적인 상태에서도 2028년까지의 XPU 및 네트워킹 출하를 위한 공급망을 확보했습니다. 엔비디아도 그렇고 브로드컴도 구매약정을 다년치 미리 확보한 상태입니다. 2027년에 칩에서만 AI 매출 $100B 이상을 달성할 수 있는 목표를 자신했습니다.

AI 네트워킹의 지배력 강화 : CY1Q26에는 AI 네트워킹 매출은 YoY 60% 성장하여 전체 AI 매출의 3분의 1을 차지했습니다. 전사 매출비중에서 보자면 14.5%($2.8B)입니다. CY2Q26에는 AI 매출이 더 가속화되며 AI 매출의 40%까지 높아질 거라 봤습니다. 제품별로 보면 Scale-up에서 Tomahawk 6 스위치 및 200G SerDes(1.6Tbps)는 하이퍼스케일러들의 채택을 받고 있으며 → 2027년에는 400G SerDes(3.2Tbps)로 전환하더라도 ASIC 고객사들은 DAC를 계속 쓸 가능성이 높다고 봤습니다.

Magnificent 7

오픈AI-AWS 딜은 엔비디아 GPU 수요를 높일 것, GPT-5.4, AWS vs Azure

*왼쪽 테이블 : 2026년 3월 8일자로 EPS 추정치를 변경했습니다.

*오른쪽 차트 : Mag 7 기업들의 CY26, CY27 순이익 차트입니다.

엔비디아, 26년 PER 20배 / Overweight

AI 사이클 한 눈에 보기, SemiAnalysis 인터뷰 : "거품은 없다. AI ARR $100B가 온다" (바로가기)

엔비디아 4Q25 실적발표 : 담백한 실적발표, 핵심은 모두 그린라이트 (바로가기)

엔비디아 4Q25 Preview : 컴퓨팅이 곧 매출인 시대, 결국 엔비디아의 시간은 온다 (바로가기)

엔비디아 CES 2026 : Vera Rubin의 시대, ICMS가 불러올 메모리 지각변동 (바로가기)

엔비디아 펀더멘탈 체크 : 구글 TPU의 추격? 시장점유율에 대한 생각, 아시아 공급망 체크 (바로가기)

엔비디아 3Q25 실적발표 : 2026년 말까지 "SOLU OUT", 젠슨황 $500B 매출 확신의 이유 (바로가기)

모건스탠리, 엔비디아 Top Pick 선정

모건스탠리가 엔비디아를 Top Pick으로 선정했습니다. 모건스탠리는 2025년 9월 Top Pick을 샌디스크로 → 2025년 11월에는 마이크론으로 옮겼었는데 → 2026년 3월에 엔비디아로 옮겼습니다.

개인적으로도 현 시점에서 엔비디아는 펀더멘탈이 점점 더 좋아지고 있다고 생각합니다. CY26 PER 20배입니다. GTC 2026쯤에서 추론의 시대에도 어떻게 점유율을 유지할 수 있을 것인지를 증명할 것을 기대합니다. 엔비디아는 지난 6개월 간 실적 전망치가 38%나 올랐음에도 불구하고 주가는 같은 가격에 머물고 있습니다. 펀더멘탈은 좋아지지만 주가는 횡보하고 있습니다.

UBS도 비슷한 결의 코멘트가 있었는데, 모건스탠리도 하이퍼스케일러들이 현재 CY27~CY29까지도 매우 큰 수준의 컴퓨팅을 요구하고 있다고 말했습니다. CY27 CapEx 전망치는 매주 높아지고 있습니다.

달러 기준 가치 시장점유율은 엔비디아 85%, ASIC 10% 초과, AMD 5% 미만 정도를 유지하고 있습니다. 주간전략보고에도 [[NVDA]] 코멘트 중 AI HW 공급망 체크에서 정리드렸는데 칩 기준으로 비교하는 것과 실제 기업들이 지불하는 달러 가치 기준 시장점유율 간 괴리가 큽니다. 실질 점유율을 보여주는 건 가치 시장점유율입니다.

모든 고객은 Rubin에 관심이 매우 높으며, AI Labs들의 사용 사례에서도 엔비디아의 TCO 대비 퍼포먼스가 가장 높습니다. 일례로 ASIC을 가장 많이 쓰는 구글, 아마존 및 AMD를 가장 많이 쓰는 마이크로소프트와 메타 모두 엔비디아의 거래 규모를 YoY 80% 이상 늘릴 예정입니다. AMD가 워런트를 줘가며 영업 중이지만 오히려 AMD를 더 쓰기보다 NVDA를 더 늘렸다는 의미입니다.

오픈AI-AWS 딜 그 이후 : Trainium 3 물량은 크지 않을 것

오픈AI-AWS 딜 이후 조사 결과, 모건스탠리가 Trainium 3 시스템 성능이 엔비디아의 것에 비해서 경쟁력이 없는 상태이기 때문에 Trainium 3 물량 증가가 크지 않을 것이라 추정했습니다. 오늘자 Fubon도 공급망 체크 후 오픈AI-AWS 파트너십은 Trainium 3 수요 증가에 크게 기여할 것으로 보이지 않는다고 보고했습니다.

왜 AWS가 '앤스로픽과 오픈AI가 Trainium을 쓰게 하는 데 돈을 주고 있는지'를 생각해보시면 도움이 되실 것 같습니다. 앤스로픽-Azure와의 딜을 통해서도 계산했던 자료를 참고해주세요.

*AWS가 앤스로픽에 컴퓨팅을 제공하는 프로젝으틴 'Project Rainier'의 Phase 1는 65MW의 IT 전력으로 공급하는 7개 동으로 총 455MW, Phase 2는 65MW IT 전력으로 공급한 9개 동으로 둘을 합하면 총 1,040MW의 전력인 클러스터입니다. 대략 100만 개의 Trainium 2이 쓰였는데 컴퓨팅 및 네트워킹에 든 값을 모두 계산한 뒤에 칩당 가격으로 나누면 칩당 $9,300정도가 들었습니다. $9.3B를 썼단 의미입니다. (Trainium 2 Ultra 64개 칩 서버 SKU 기준 $595K) 이당시에 AWS가 앤스로픽에 제공했던 투자금이 $4B입니다.

칩이 출시되는 시기 말고 양산시점으로 보자면 Trainium 3이 2Q26부터, Trainium 4가 4Q27쯤부터입니다. 구글 TPU v7도 출시는 2Q25이었지만 양산은 2~3Q26부터가 본격 시작입니다. AWS Trainium 4로 가면 복잡성이 또 한 번 엄청나게 증가할 것이기 때문에 예상대로 칩 생산을 크게 늘릴지는 좀 더 두고봐야 합니다.

이 내용이 맞다면 오픈AI가 Trainium 2GW 구매 물량 대부분을 CY27 Trainium 4에서 요구한 것으로 생각됩니다. 정리하자면, AWS가 오픈AI에게 서비스하는 컴퓨팅 대부분을 엔비디아 GPU 기반으로 구매하여 서비스할 예정이라는 의미입니다. 엔비디아에게는 좋은 방향입니다. X Factor를 계속해서 추가하면서 Maia 200 물량이 줄어들었고, MTIA Olympus 물량이 줄어들었고, Trainium 3 물량이 줄어들었습니다.

엔비디아 CEO 젠슨 황 (모건스탠리 TMT 컨퍼런스)

엔비디아도 3월 4일, 모건스탠리 TMT 컨퍼런스에서 최근 소식들을 전했습니다:

전력, 메모리, 부품 등의 각종 제약이 생길수록 고객들은 실패확률이 없는 최고의 선택지인 엔비디아 GPU를 더 많이 구매하는 것을 우선으로 삼게 됩니다. 그리고 엔비디아는 병목인 메모리, 웨이퍼, CoWoS, 패키징 용량, 시스템, 커넥터, 케이블, 광학 부품 등 모든 것을 확보해뒀습니다. 공급망 확보에 매우 큰 노력을 기울이고 있어서 이번 실적발표 때 자료로 전해드린 것처럼 GPM 75%를 향한 길에는 무리가 없을 것으로 봅니다.

엔비디아는 오픈AI에게 $30B, 앤스로픽에게 $1B를 투자했는데 두 기업 모두 IPO를 앞두고 있기 때문에 이후에 이정도 규모로 투자할 수 있는 기회는 없을 것이라고 말했습니다. 두 기업 모두 대부분의 금액을 엔비디아 칩을 구매하는 데 쓸 것이기에 엔비디아 입장에서는 칩도 팔고 1~2위 AI Labs 지분도 얻는 효과입니다.

젠슨황은 오픈AI와의 계약을 통해서 AWS에서 엔비디아 용량을 늘리는 것을 강조했습니다. 실제 오픈AI 샘 올트먼도 최근에 AWS에서 엔비디아 GPU 임대 규모를 매우 빠르게 늘리고 있음을 말했습니다. 아까 위쪽에서 전해드린 오라클 딜과도 연관되는 부분입니다. 오픈AI는 Azure, AWS, OCI, CoreWeave를 오가며 그때그때 필요한 컴퓨팅을 확보하고 있습니다.

2025년부터 오픈AI의 용량을 Azure → OCI로 옮겼는데, 이제는 AWS로 컴퓨팅 계약을 늘리는 중입니다. 최근 AWS의 용량을 엄청나게 늘리고 있으며 오픈AI가 더 많은 용량을 이용할 수 있도록 최대한 빠르게 용량을 늘려주고 있다고 말했습니다. 올해 AWS가 엔비디아의 칩을 매우 적극적으로 구매할 예정입니다. 이 부분은 2025년 11월부터 전해드렸고, 가장 최근은 이번 주 주간전략보고에서 전해드렸습니다.

앤스로픽 협력도 강조했는데, 앤스로픽도 AWS와 Azure 모두에서 엔비디아 GPU 추론 용량을 늘리는 중입니다. 앤스로픽도 ARR이 2025년 말 ARR $9B → 2026년 2월 ARR $14B → 2026년 3월 ARR $19B까지 매출이 매우 빠르게 높아지고 있어서 엔비디아의 GPU 수요에 계속해서 도움이 될 것으로 예상합니다.

엔비디아, 광학을 새로운 네트워킹 돌파구로 삼는 중

엔비디아가 최첨단 광학 기술 개발을 위해 루멘텀과 $2B 투자 및 전략적 파트너십, 코히런트와도 $2B 투자 및 전략적 파트너십을 맺었습니다. 이번 전략적 파트너십에는 엔비디아가 이들의 광학 제품에 대해서 수십억 달러 규모의 구매약정 및 첨단 레이저 부품에 대한 향후 생산용량 우선 할당 조건이 포함되어 있습니다.

지난번에 ISSCC에서 광학 연구결과를 공개했다는 것을 전해드린 바 있습니다. Rubin, Feynman으로 넘어갈수록 광학 도입을 더 늘릴 것으로 예상합니다. Scale-across, Spine 대체, Scale-out, Scale-up, GPU 다이 간 통신 등 다양한 분야에서 광학이 빠르게 침투 중입니다.

애플, 26년 PER 28배 / Underweight

애플 3Q25 실적발표 코멘트 / 주간전략보고 中 (바로가기)

Neo 그리고 Ultra

지난주 애플은 $599짜리 MacBook Neo를 출시했습니다.

포인트는 두 가지입니다:

보급형 제품의 이름이 SE와 다른 Neo로 새롭게 붙었다는 것입니다.

그리고 기본 제품과 저가형의 가격차이가 역대급으로 많이 난다는 것입니다. 맥북 네오는 가격이 아이폰 17e와 동일한 수준입니다. 맥북 Neo는 다른 일반 제품과 저가형 제품군간 격차들보다 훨씬 큽니다. 아이폰 17e는 아이폰 17보다 25%($200) 저렴하고, 애플워치 SE는 애플워치 11보다 38%($150) 저렴한데, 맥북 네오는 맥북 에어보다 45%($500)씩이나 저렴합니다.

그러면서, 애플은 앞으로 Ultra 제품군을 늘릴 계획입니다.

곧 출시될 폴더블 아이폰에도 Ultra 혹은 Fold를 붙일 것으로 예상됩니다. iPhone Ultra가 될 수 있습니다.

애플의 차세대 에어팟에도 에어팟 Pro보다 가격이 높을 것으로 예상하는데, 이미 헤드폰에 Airpod Max라는 브랜드를 사용하고 있기 때문에 Airpod Ultra가 될 가능성이 있습니다.

맥북 프로에서도 터치 기능을 지원하는 OLED 디스플레이를 탑재할 예정인데, 과거에 아이패드 디스플레이를 OLED로 바꿨을 때 가격이 20% 인상됐던 것을 생각해보면 이번에도 가격이 20% 상승할 경우 MacBook Ultra라는 이름을 사용할 수 있습니다.

고급시장과 저가시장을 동시에 공략하기 위해 제품 스펙트럼을 더 넓히는 중입니다.

구글, 26년 PER 25배 / Overweight

구글 4Q25 실적발표 : CY26 CAPEX 102%! 역대급 베팅과 자신감의 근거 (바로가기)

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AI의 시대, 검색은 어떻게 될까?

미국 내 IT 전문 매체들은 2024년 2월까지만 하더라도 매월 총 1억 1200만 건의 자연 유입 방문 트래픽을 확보했었습니다. 그러나 2026년 1월 기준 그 수치가 4,700만 건으로 하락했습니다. 58% 하락입니다.

오픈AI ChatGPT로 인해서 이전과 같은 검색이 줄어든 것도 있지만, 구글의 AI Overview가 사용자가 묻는 것을 즉시 답해주기 때문에 원래의 출처로 클릭해서 들어가보지 않는 수요가 많아지면서 생기는 변화가 큽니다. 이제는 정보성 검색은 곧바로 AI가 답해주고 있습니다. 검색시장이 매우 빠르게 바뀌고 있다는 의미입니다.

구글의 검색사업 책임자, 리즈 리드(Liz Reid)의 생각

와중에 2024년부터 구글의 검색사업을 책임지고 있는 리즈 리드가 팟캐스트에서 말했던 것들을 정리해보면:

구글 검색팀은 제미나이 Foundation Model을 개발하는 팀과 긴밀히 협력하면서 모델과 기술을 공유하고 있습니다. 검색 팀은 제미나이 모델을 적용해보고 나서, 모델 개발 팀에 현실적인 피드백을 제공합니다. 상호작용을 통해서 양 팀은 서로를 발전시켜가고 있습니다.

제미나이는 생산성 향상이나 콘텐츠 생성 같은 어시스턴트 역할에 중점을 두고 있고, 검색의 목표는 정보를 찾아내는 것에 더 집중하고 있습니다. 하지만 사용자는 제품을 그런 의도 구분 없이 사용하기 때문에 구글은 어떻게든 그들의 니즈를 충족시키기 위해 노력하고 있습니다.

검색사업 책임자인 리즈 리드도, "검색과 제미나이가 결국 하나의 제품으로 합쳐질 것인지 혹은 계속해서 별개로 남아있을 것인지는 아직 알 수 없다"고 말했습니다. 어떤 영역에서는 비슷한 기능을 제공하고, 어떤 영역에서는 전혀 다른 니즈를 갖기 때문입니다.

많은 사용자들은 ChatGPT, Claude 등을 사용하면서도 구글 검색을 활용하고 있습니다. AI 기술 발전으로 이전에는 질문할 생각을 안하던 것들을 묻기 시작함에 따라서 검색 시장의 규모가 빠르게 커지고 있습니다. 데스크톱이 유일한 온라인 접속 수단일 때에는 질문의 양이 적었는데, 모바일 시대가 열리면서 질문의 문턱이 낮아지고 질문의 양이 폭발적으로 증가했던 시기와 비슷합니다. AI는 사람들이 더 이상 혼자 고군분투하지 않고 적극적으로 검색하여 물어보게 만들고 있습니다.

Gemini 3.1-Flash-Lite 공개

구글이 Gemini 3.1-Flash-Lite를 공개했습니다. LLM 트렌드 자료에서 전해드린 것처럼 소형모델을 쓰는 비중이 점점 더 낮아지고 있기 때문에 중요한 것은 아니지만, 클라우드 관점으로 보자면 훨씬 더 롱테일의 부가가치가 낮은(주로 Role play) 워크로드들까지 Vertex 및 API 사용자로 락인시켜둘 수 있기 때문에 꾸준히 업그레이드 중인 분야입니다.

마이크로소프트, 26년 PER 23배 / Neutral

마이크로소프트 4Q25 실적발표 코멘트 / 주간전략보고 中 (바로가기)

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오픈AI 기업분석 : 빅테크를 위협하는 새로운 플랫폼으로서 ChatGPT의 가치를 생각해보다 (바로가기)

GPT-5.4 발표

오픈AI의 GPT-5.4가 발표됐습니다. 개인적으로 써보기에는 GPT-5.4 Pro 체감이 상당히 좋습니다.

물론 기본적으로 생각 시간(CoT)이 더 길기는 하지만, 타 모델들에 비해서 지시를 훨씬 잘 따르고 하나의 개요에 맞춰서 분석을 하는 데 특화돼있습니다. 가격은 GPT-5.2가 Input 기준 토큰 100만 개당 $1.75 / output은 $14였고 → GPT-5.4는 Input $2.50 / output $15입니다.

인프라 관점 : 압도적인 RL Stack, Pre-training까지 강화할 GPT-6

잘 아시겠지만, 아직 Blackwell 모델은 아닙니다. GPT-5 시리즈까지는 Hopper에서 사전훈련된 모델을 기반으로 GB200/GB300 NVL72 Reasoning 클러스터에서 추론한 합성 데이터들을 가져다가 사후훈련(RL)해서 성능을 끌어올리는 중입니다.

그런데, Agentic AI로 가면 핵심은 토큰당 지능 효율이 매우 중요합니다(Claude가 뛰어난 분야, 가장 적은 토큰을 사용하는데도 불구하고 Claude 모델들이 더 좋은 이유). 한 토큰당 얼마의 지능 압축비를 가졌는가라고도 볼 수 있는데, 직관적으로 생각하셔도 그렇듯이 이렇게 되면 더 많은 FLOPS, 더 많은 데이터, 더 많은 파라미터를 가지고 사전훈련을 돌린 모델이 필요합니다.

하지만 이는 역으로 보면 오픈AI가 그동안 압도적인 수준의 강화학습 스택을 갈고 닦았다는 것을 의미합니다. 경쟁 Tier 1 AI Labs 중 사전훈련 스택을 업그레이드한 구글 Gemini 3.0(TPU v6 → TPU v7, 가장 효과 컸을 것 그러나 RL Stack이 좋지 않음. RL Stack 담당자가 MSL에서 Avocado RL Stack 운영 중) 및 앤스로픽 Claude 4(H100/H200 → Trainium 2/2.5, Project Rainier 1의 455MW만 하더라도 GB200 칩 10만 개 정도의 컴퓨팅) 시리즈와 달리 오픈AI는 GPT-5에서 Hopper(H100/H200 그대로)에서 RL만으로도 매월 지능 향상을 이뤄내고 있다는 것입니다.

이르면 올해 3~4월쯤 공개될 것으로 기대되는 GPT-6를 기대하는 이유입니다.

GPT-6와 차세대 인프라 도입 타임라인

GPT-6는 사전훈련과 추론 모두 Blackwell 기반으로 넘어갑니다. 그러다가 2026년 7~8월부터 차세대 아키텍처인 VR200 NVL72 랙이 본격적으로 출하되기 시작하면, 클러스터 구축에 3개월정도가 걸리고 그 다음인 10월쯤부터는 추론부터 VR200이 도입될 것입니다. 새로운 하드웨어와 네트워킹을 구축한 뒤 사전훈련 클러스터의 MFU를 충분히 끌어올려서 엄청나게 많이 나뉜(최소 4,096~8,192개의 experts 예상) Sparse MoE 모델을 훈련시키려면 VR200 기반 모델은 2027년쯤 출시되겠지만 추론은 상대적으로 즉시 효율을 낼 수 있습니다.

B2B 집중 전략을 잘 보여주는 GPT-5.4

오픈AI는 GPT-5.4를 Codex와 API를 중심으로 먼저 배포할 예정입니다. 한정된 컴퓨팅 자원 내에서 ARR을 극대화하고 매출 성장의 지속성을 확보하기 위해 B2B 시장에 집중하는 전략입니다. 올해 오픈AI는 B2B 타겟의 고성능 모델 출시에 주력하고, B2C 모델은 마이너 업그레이드와 광고 수익화에 초점을 맞출 것으로 예상됩니다.

특히, 이번 GPT-5.4는 처음부터 엑셀, PPT, 워드 작성에 중점을 두고 훈련시킨 모델입니다. 그 결과, 네이티브로 '컴퓨터 조작 기능(Compute Use)'을 탑재한 모델이 되었습니다. 이제 AI가 직접 컴퓨터를 조작하며 다양한 애플리케이션 내에서 복잡한 태스크를 수행할 수 있게 된 것입니다. Claude Cowork처럼 오픈AI도 Frontier 모델을 기업용 사무용 에이전트 서비스를 강화하기 위한 발판입니다. OpenClaw의 클라우드형 제품을 출시하고 AWS에서 Stateful runtime 서비스로 출시한다면 대박을 칠 수 있겠다는 생각도 듭니다.

AI Labs의 ARR 추이

The Information의 최근 보도에 따르면, 오픈AI와 앤스로픽의 매출 성장세가 매우 가파릅니다. 특히 주목할 점은 두 기업 모두 B2B 시장에서 폭발적인 성과를 거두고 있다는 것입니다.

오픈AI : 2025년 12월 $20B → 2026년 2월 $25B → 2026년 3월 $30B

앤스로픽 : 2025년 12월 $9B → 2026년 2월 $14B → 2026년 3월 $19B

데이터를 보면 두 기업 모두 3월 초에만 ARR이 각각 $5B씩 나란히 증가했습니다. 현재 B2C 챗봇 시장의 성장이 상대적으로 정체되어 있다는 점을 감안하면, 이 엄청난 매출 증가는 사실상 거의 B2B 영역에서 발생한 것으로 볼 수 있습니다. 정리하자면, 오픈AI와 앤스로픽의 분기당 B2B 매출액이 거의 비슷하게 늘고 있다는 의미입니다. Codex와 Claude Code 덕분입니다. Codex의 WAU은 2026년 2월 하순 150만 명 → 2월 말 200만 명이 됐습니다. WoW 25% 성장세입니다.

*왼쪽 : VS Code가 전부는 아니지만, 같은 앱에서의 충분한 시계열을 확보한 상황이라 그래도 유의미한 지표라고 볼 수 있습니다. 일평균 신규 설치량을 보면 Codex와 Claude Code가 거의 비슷한 속도로 상승 중입니다.

*오른쪽 : SemiAnalysis가 추정한 오픈AI, 앤스로픽이 매 분기 추가할 것으로 예상되는 컴퓨팅 규모입니다.

올해는 코딩을 넘어서 Excel, PPT처럼 사무용 워크로드용 Agentic AI 침투가 본격화되는 해일 겁니다. Claude Code로도 이정도 속도(2025년 12월 ARR $9B → 2026년 2월 ARR $14B → 2026년 3월 ARR $19B)의 ARR 침투가 나오고 있습니다. 이미 오픈AI, 앤스로픽 ARR만 합쳐도 2025년 12월 $29B였는데 → 2026년 3월 $49B입니다. QoQ 69%의 성장세입니다. Claude Cowork, OpenAI Frontier가 본격 침투하기 시작하고 오픈AI의 광고가 수익화를 시작한다고 생각해보면 올해 ARR은 충분히 $100B를 넘길 것이라 예상할 수 있습니다.

아마존, 26년 PER 27배 / Neutral

아마존 4Q25 실적발표 코멘트 / 주간전략보고 中 (바로가기)

아마존 3Q25 실적발표 코멘트 / 주간전략보고 中 (바로가기)

아마존 2Q25 실적발표 : 물류혁신의 3단계 진입, AWS의 현 상태 체크 (바로가기)

AWS가 오픈AI와 맺은 계약서에 처음으로 등장한 'Stateful Runtime' 개념

오픈AI가 아마존과 계약을 맺을 당시 "Stateful Rumtime" 환경에서 에이전트를 실행하는 것을 AWS 인프라에 맞게 세팅하겠다고 말한 바 있습니다. 이게 세 가지 면에서 중요합니다:

기술적으로 중요합니다 : 몇 달 내로 출시한다고 말했던 'Stateful(상태 저장)'이란 AI가 사용자에 대한 세부 정보(e.g. 사업 정보 혹은 마지막 챗봇 대화 내용)을 기억한다는 것을 의미합니다. 지금의 AI 모델들이 작동하는 방식과 다릅니다. 훨씬 더 많은 메모리를 사용하는 방향입니다. 현재 AI는 개별 질문이나 요청에 개별적으로 응답합니다. ChatGPT도 고객에 대한 정보를 기억하긴 하지만 사용자에 대한 정보에 초점을 맞추고 답한다기보다 '신경써라'라는 쪽에 가깝습니다. Stateful AI 서비스는 이전에 수행한 작업에 대해서 더 많이 기억하는 것이기에 차세대 AI 에이전트에 매우 중요한 기술이 될 것입니다.

마이크로소프트와의 계약상 논란이 될 수 있습니다 : 마이크로소프트는 Stateless(상태 비저장) 혹은 범용 GPT 버전을 판매할 수 있는 독점권을 갖고 있습니다. 아마존의 새로운 AI 제품은 마이크로소프트처럼 raw model에 대한 접근 권한을 파는 대신 기업이 AI 에이전트를 개발할 수 있는 서비스 자체를 판매하여 독점권을 우회하려는 시도입니다. 그럼 Stateful(AMZN 서비스) AI 서비스는 때때로 Stateless(MSFT 독점)에 접근해야 할텐데 이에 대해서는 Azure에 호스팅된 오픈AI 모델을 활용하게 될 수 있으며 마이크로소프트도 돈을 받을 수 있습니다. 그런데, 아마존은 '거의 AWS에서 실행하는 오픈AI 모델 버전을 쓰게 될 것이다'라는 입장입니다. GPT를 쓰긴 하는데 Stateful runtime 환경에서 실행 시 마이크로소프트에게 추론비용이 안 가는 상황이 될 경우 마이크로소프트 입장에서는 안좋습니다.

AWS를 강화하려는 아마존, B2B를 강화하려는 오픈AI : 오픈AI가 AWS를 통해 제공하려는 Stateful 서비스는 B2B 소프트웨어인 Frontier를 사용할 경우에 주로 쓰일 예정입니다. AI 개발자들은 상대적으로 API 비용이 더 저렴한 Stateless에 랩핑하는 게 더 좋을 것이기에, 일반 대기업들을 대상으로 판매한다는 의미입니다. 이들 입장에서는 AI 서비스를 자체 구축하기 어려울 것이기에, 오픈AI-AWS는 롱테일의 대기업들을 대상으로 이를 지금의 클라우드 소프트웨어처럼 쓰게 하려 노력 중입니다. 오픈AI-AWS 모두 Enterprise AI 수요가 지금보다 훨씬 커질 때 이득을 봅니다.

AWS는 이 협상에서 오픈AI를 더 적극적으로 끌어오기 위해, 이전의 앤스로픽처럼 Trainium을 꼭 쓰길 강조하기보다는 엔비디아 GPU를 적극 사용하길 택했습니다. 오픈AI와 앤스로픽 모두 2025년 말~2026년 초 협상에서는 이전보다 협상 주도권을 더 많이 얻고 있습니다.

메타, 26년 PER 21배 / Neutral

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메타 CFO (모건스탠리 TMT 컨퍼런스)

3월 4일, 메타 CFO가 모건스탠리 TMT 컨퍼런스에서 발언한 내용들 중 핵심만 정리해봅니다:

CFO는 '이정도면 충분할 거라 생각했는데 컴퓨팅은 여전히 부족하다'고 말했습니다. 아직도 매출성장 및 메타 개발자들의 생산성 향상에 필요한 용량을 충당하려면 컴퓨팅이 부족한 상태입니다.

메타는 오랫동안 광고 성과를 측정하는 데 'IREV'라는 지표를 내부적으로 사용하고 있습니다. 매출성장에 즉각적으로 기여하는 R&R 팀 등 여러 팀이 의견을 제시하는데, 콘텐츠와 광고 수익화 모두에서 매우 체계적으로 필요한 컴퓨팅이 얼마인지 추정하고 새로운 기술이나 모델을 적용했을 경우 1년 혹은 다년간의 수익률이 얼마일지 책정하는 분석 툴이 있습니다.

광고와 콘텐츠 관련성을 높이기 위해서 데이터를 추가하고, LLM 활용에도 투자하고 있습니다. 기존 추천 엔진은 사용자들의 행동 데이터에 크게 의존하는데, 그런 Engagement 시그널을 유의미하게 얻으려면 상당히 많은 트래픽이 필요합니다. 반면 LLM을 사용할 경우 해당 콘텐츠가 사용자에게 얼마나 영향을 미칠 것인지에 대해서 보다 적은 데이터로 추정할 수 있다고 말했습니다.

초지능 개발을 위한 데이터를 집어넣는 팀 신설

메타가 초지능 개발 노력을 강화하기 위해서 새로운 응용 인공지능 엔지니어링 조직을 만들고 있습니다. 모델의 성능을 더 빠르고 정확하게 향상시키는 데 초점을 맞춘 데이터 엔진을 구축하는 게 목표인 팀입니다. 훌륭한 모델을 만들기 위해서 아예 데이터만 집중하는 팀입니다. 관리자 1명당 직원 50명이라는 초수평적 구조라는 것도 흥미로운 포인트입니다.

테슬라, 26년 PER 193배 / Underweight

테슬라 4Q25 실적발표 : AI 초가속을 진심으로 믿는다면, 피할 수 없는 CAPEX (바로가기)

테슬라 3Q25 실적발표 : 머스크의 새로운 24개월 로드맵, 합리적인 기대는 어디일까? (바로가기)

테슬라 2Q25 실적발표 : 트럼프 OBBBA의 네 가지 역풍, 머스크의 고민 (바로가기)

2026년 4월 Cybercab 대량생산 앞두고 시험생산 확대

JoeTegtmeyer가 확인하기로, 기가 텍사스에서 시험 생산이 계속해서 늘고 있습니다. 총 25대가 시험생산되서 운행 중입니다. 사이버캡은 FSD로 수익화가 가능한 시점(로보택시, 구독 증가)을 기다리는 하드웨어입니다. FSD의 완성도가 로보택시를 운영하기에 충분하다고 판단되는 경우에 크게 늘릴 것으로 예상합니다.

올해 연간을 생각하자면 FSD의 운전 수준이 로보택시를 동시 수백 대 운행하는 레벨까지 늘릴 수 있는가가 가장 중요한 요인입니다. 사이버캡을 양산할 수 있는 환경이 되더라도 사이버캡은 핸들이 없고 FSD에만 의존하기 때문에, 초기 생산을 적게 유지할 수도 있기 때문입니다. 여러모로 이제는 FSD를 통한 실적상승 Flywheel를 기다리는 구간이 됐습니다.

Semi 트럭도 생산 시작

네바다 공장에서 테슬라 Semi도 생산에 들어갔습니다. 디자인이 바뀐 Semi 실내 영상도 있습니다. 향후 네바다 생산라인에서 연간 5만 대까지 생산할 수 있다고 했으나, EPS 기여도로 보자면 높진 않습니다.

nepcon_collector.py @ 2026-03-17

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